Caos Nichel

Sono recenti le notizie delle cause giudiziarie avviate da alcuni fondi di investimento contro il London Metal Exchange (LME) per i danni subiti a causa della sospensione l’8 marzo delle contrattazioni sui future del nichel e dell’annullamento delle transazioni effettuate nella giornata.
In questo articolo sono riportati prima i fatti che hanno caratterizzato negli ultimi mesi il mercato del nichel. Quindi sono analizzati i prezzi registrati dai diversi future del nichel al LME, comparandoli con i corrispondenti prezzi allo Shanghai Futures Exchange (SHFE). Se le dinamiche dei prezzi possono dar conto dei diversi fatti, allora è possibile avere una prima misura di quanto l'elevata turbolenza dei prezzi del nichel possa essere imputata ai fondamentali di mercato (domanda, offerta e costi) e quanto, viceversa, essa debba essere attribuita a fenomeni che hanno origine nella peculiarità dei mercati finanziari. Sulla base di questa attribuzione di cause tra fondamentali e mercati finanziati è possibile, infine, provare a perlustrare la possibile evoluzione dei prezzi nel prossimo futuro.

I fatti riportati dai mass media

I fatti rilevanti che hanno caratterizzato le recenti vicende del mercato reale e del mercato finanziario del nichel sono i seguenti.

Impieghi in siderurgia e per la produzione di batterie

Il 70% del nichel consumato nel mondo viene impiegato per produrre acciaio inossidabile; solo il 5% è impiegato per produrre batterie elettriche, ma questa percentuale è destinata a crescere a ritmi sostenuti, in linea con la crescita della produzione di batterie.

Classi di purezza del nichel

Il nickel quotato sui mercati finanziari (LME e SHFE) è di elevata purezza (classe 1). Questa è necessaria per produrre le batterie. Per gli impieghi in siderurgia può essere utilizzato un nichel meno puro (classe 2), contenuto in leghe ferro-nichel e nella ghisa al nichel. Il nichel di cui si prevede una forte crescita della domanda è quindi il nichel di classe 1. Nettamente minore è la crescita prevista della domanda di nichel di classe 2.

Tsingshan annuncia una rivoluzione

Nel 2021 uno dei principali produttori di nichel cinese (Tsingshan Holding Group, il più grande produttore al mondo di acciaio inossidabile) ha annunciato una tecnologia in grado di estrarre, dalla ghisa al nichel, una qualità di nichel che può essere utilizzata per la produzione di batterie elettriche. Se questa tecnologia risulterà sostenibile, l'offerta di nichel della classe 1 potrà aumentare a tassi elevati, superando quelli della domanda.

Tsingshan prova a guidare il mercato finanziario

Successivamente all'annuncio delle nuova tecnologia, Tsingshan ha aumentato le sue operazioni al LME e al SHFE stipulando contratti future di vendita, assumendo quindi una posizione corta per importi significativi, con potenziali effetti di riduzione del prezzo del metallo.

I dubbi dei fondi di investimento

Gli operatori occidentali e i fondi d'investimento hanno manifestato dubbi sulla sostenibilità economica ed ambientale della nuova tecnologia, aumentando il numero posseduto di contratti future di acquisto di nickel, assumendo quindi sempre più una maggiore posiziona lunga e sostenendo il prezzo del nichel.

Possibili carenze di offerta

Con l’invasione dell’Ucraina da parte di Mosca e la decisione dell’Occidente di sanzionare la Russia (un produttore chiave di nichel), sono aumentati i timori di possibili carenze future di nichel, portando ad un forte aumento degli acquisti e dei prezzi. Gli operatori che avevano aperte posizioni corte (impegnandosi ad una futura vendita), tra cui Tsingshan, hanno cercato di chiudere le proprie posizioni stipulando contratti, opposti, di acquisto, accettando prezzi sempre più alti. Molti operatori hanno iniziato a sospettare Tsingshan di aver preso impegni di vendita senza essere effettivamente in grado di onorarli con consegne fisiche.

LME sospende il mercato

A fronte di prezzi che hanno superato i 100 mila dollari alla tonnellata, le autorità preposte del LME alle ore 12 dell'8 marzo hanno sospeso il mercato e annullato le transazioni già effettuate nella mattina, ritenendo che i prezzi delle transazioni avvenute quel giorno "non riflettessero il mercato fisico sottostante”. Dopo 12 giorni di sospensione del mercato e una "falsa partenza" il 22 marzo, il LME è riuscito a quotare il prezzo del nichel solo il 25 marzo. E' evidente che per molti giorni il LME non è riuscito a costruire¹ un prezzo unico del nichel.

I fatti svelati dai prezzi

Può essere utile ripercorrere quanto successo negli ultimi mesi sul mercato del nichel, utilizzando come fonte informativa i prezzi delle quotazioni del metallo al LME confrontati con quelli registrati al SHFE.
Questa analisi ci consente di verificare quali possono essere i segnali premonitori che preannunciano un possibile fallimento del mercato nella costruzione di un prezzo unico e l'importanza che hanno avuto i fondamentali di mercato rispetto a fenomeni legati alle modalità di funzionamento dei mercati finanziari.

Un modo per evidenziare i fatti di quei giorni e le dinamiche che hanno interessato il mercato del nichel è quello di confrontare i prezzi del metallo quotati al LME e al SHFE. Il grafico che segue mette a confronto questi due prezzi.

Fig.1 Prezzi del nichel al LME e SHFE (dollari per tonnellata)

Come si vede molto chiaramente, tra i prezzi quotati al LME e al SHFE c’è stato per molti anni un forte allineamento. Attraverso gli arbitraggi effettuati da operatori specializzati, il prezzo del nichel al SHFE è risultato quasi sempre maggiore del 15% del prezzo al LME. Le modalità di gestione dell'IVA e altre specificità amministrative giustificano questo differenziale e segnalano come i fondamentali di un mercato considerato globale si sono riflessi nella costruzione del prezzo in entrambe le borse.
L'effetto di un fondamentale, quale l'annuncio di una nuova tecnologia da parte di Tsingshan, emerge chiaramente a inizio marzo 2021, quando il prezzo del nichel nell'arco di due giorni ha perso oltre 2 mila e 500 dollari alla tonnellata, passando da 18 mila e 500 a 16 mila dollari. Tuttavia, se si confrontano questi movimenti con quelli che hanno caratterizzato il mese di marzo 2022, non c'è paragone nella loro intensità.

Il rapporto tra i prezzi del nichel nelle due borse è venuto meno in seguito all'invasione del 24 febbraio dell’Ucraina da parte della Russia. Può essere utile analizzare specificatamente questo periodo, riportato nel grafico che segue.

Fig.2 Prezzi del nichel al LME e SHFE (dollari per tonnellata)

Analizzando questo grafico, un primo segnale di disallineamento si nota il 24 febbraio, in cui c'è una piccola increspatura nei prezzi LME a cui non corrisponde alcun movimento nei prezzi SHFE. E' noto che nei primi giorni di invasione, i mercati finanziari avevano scommesso su una guerra lampo. Nei giorni successivi, la inaspettata resistenza dell'esercito e della popolazione ucraina ha portato a considerare sempre più probabile l'insuccesso dell'iniziale piano russo e la prosecuzione del conflitto per un periodo non breve.
Il giorno in cui i mercati hanno preso atto di questa prospettiva è lunedì 7 marzo. In quel giorno il prezzo del gas al TTF olandese ha raggiunto i 217 euro/Mwh (si veda I fondamentali del mercato del gas). Nello stesso giorno il prezzo del nichel al LME è arrivato a 43 mila $/ton, a fronte di una crescita moderata del metallo allo SHFE.
Questo è stato però solo il preludio del caos che ha travolto il LME il giorno successivo. Martedi 8 marzo, in poche ore di trattazioni, il prezzo del nichel è aumentato fino a superare i 100 mila dollari alla tonnellata. Alle ore 12, LME ha deciso di sospendere il mercato e annullare tutte le transazioni precedentemente effettuate.

Purtroppo nel grafico questi prezzi non sono presenti perchè, sulla base del regolamento LME, i prezzi "ufficiali" per tutti i giorni di chiusura del mercato sono uguali a quelli del primo giorno in cui il mercato è riuscito a formare nuovamente il prezzo. Al di là di questa scelta tecnica, dal confronto tra i prezzi registrati al LME e al SHFE è evidente che, nel corso di marzo e anche aprile, i mercati finanziari LME e SHFE non sono riusciti a costruire un prezzo unico per il nichel. I rischi erano così elevati da scoraggiare operazioni di arbitraggio anche quando il differenziale tra i prezzi avrebbe suggerito la possibilità di ottenere guadagni molto elevati.
Se si osserva il grafico con attenzione, anche dopo maggio l'allineamento tra i due prezzi è solo parziale. In molti giorni, infatti, i prezzi del nichel nei due mercati si sono mossi in direzione opposta, segnalando il permanere di un elevato grado di incertezza.

Questa incertezza risulta accentuata se si confronta la struttura per scadenza dei prezzi del nichel nelle due borse. I due grafici che seguono riportano il confronto tra il prezzo del nichel spot e il prezzo di un contratto future, a nove mesi per il SHFE e a dicembre 2023 per il LME.

LME	SHFE

Dai due grafici risulta evidente come, a fronte di un debole contango al LME, il mercato del nichel presenti una significativa backwardation al SHFE. Questo significa un'opinione diversa sulle possibili dinamiche del prezzo nel prossimo futuro tra gli operatori delle due borse, ma soprattutto l'assenza di operazioni di arbitraggio in grado di allineare i prezzi per scadenze future.

Conclusioni

L'analisi descritta in questo articolo suggerisce una elevata sensibilità dei prezzo del nichel quotato al LME e al SHFE non solo ai fondamentali di mercato ma anche a fenomeni specifici finanziari che riguardano le modalità contrattuali tra i diversi agenti di borsa, che hanno poco a che fare con i fondamentali di domanda, offerta e costi del mercato reale. Le imprese che vendono e acquistano partire fisiche di nichel e hanno la necessità di un benchmark di riferimento per le loro transazioni possono, quindi, utilizzare i prezzi dei mercati finanziari solo con prudenza e nelle situazione di relativa normalità. Nelle situazioni di maggiore incertezza, proprio quelle in cui un benchmark condiviso diventa particolarmente importante, i mercati finanziari, almeno per quanto riguarda il prezzo del nichel, sembrano in grande difficoltà a costruire un prezzo unico.

Il mercato del nichel sembra non aver ancora superato il contrasto di valutazione sulle prospettive del prezzo, tra attese di aumenti legati alla possibile forte crescita della domanda per impieghi nelle batterie elettriche e possibili cadute causate dall'utilizzo nella produzione di batterie anche del nichel di classe 2. In questa situazione di precario equilibrio, è possibile solo un previsione "neutrale" di relativa stabilità, ma avendo ben presente che, sia allo scenario di crescita che a quello di flessione, può essere associata una elevata probabilità. Tuttavia, può essere utile segnalare che nello scenario pubblicato nello scorso aprile dalla World Bank, il prezzo del nichel nel 2023 è previsto a 22 mila $/ton, con una flessione di oltre il 20% rispetto agli attuali livelli.

E' evidente che in questa situazione è utile un continuo monitoraggio sia delle quotazioni spot che future di entrambi i mercati LME e SHFE, al fine di cogliere eventuali fasi di allineamento che potrebbero anticipare la direzione verso cui si orienterà il mercato mondiale del nichel.